现有理论从不同角度对企业併购动因进行了分析，为正确认识企业併购动因提供了重要依据。但是这些理论适用于理想状况下的併购，不能完全解释现实中越演越烈的併购浪潮。

西方每一次併购浪潮都与当时的经济、金融、政治及文化等外在因素的冲击有很大的关係。一般併购理论的发展也是围绕併购浪潮，侧重于解释其动因而展开的。

美国第一次大规模的併购浪潮产生于19世纪末20世纪初，它是随着美国国内铁路网的建成，美国成为世界上第一个统一的市场而出现的。美国国内统一市场的形成刺激了美国企业进行横向併购，以产生规模经济效应。这一阶段的併购被美国学者称为“垄断併购”。随着美国经济的工业化，许多公司通过併购占据了很大的市场份额。支持这一阶段的併购理论主要是规模经济，其目标也是达到併购双方企业经营上的协同。但也有经济学家持反对意见，认为兼併将导致行业内的“过度集中”。这种观点认为假如只有少数几家企业在某一行业中占有销售额的大部分，这些企业将趋向“合谋”。结果企业的价格和利润将含有垄断因素。因此，无法通过兼併实现规模经济，而只可能导致垄断利润。

20世纪20年代，无线电技术的套用和汽车工业的发展改变了传统的销售渠道。无线电技术使得各种产品可以通过全国性广告进行宣传，而汽车业的发展使货物运输变得更方便，从而大大节省了产品的销售成本。除此之外，整个生产链条中对各种部件质量要求的提高，共同引发了企业间进行纵向併购的热潮。经济学家们对这次併购做出了解释，主要观点是企业纵向联合，将行业中处于不同发展阶段的企业联合在一起可能会获得不同水平间的更有效的经营协同，因为通过纵向联合可以避免相关的联络费用和各种形式的交易成本。许多公司还利用本公司拥有的所在行业的专属治理能力，通过併购使其向被併购企业溢出，从而使併购双方企业的治理水平都得到提高，实现双方公司治理间的协同。

第三次大的併购浪潮发生于美国20世纪60年代，这次併购浪潮发生的背景是西方财务计画和治理体系及治理学理论的发展而形成的多样化经营动机理论。这一时期的理论主要以风险化解为立足点，认为治理者和其他雇员为了保持组织资本和声誉资本以及在财务和税收方面的优势，可能会寻求多样化经营。多样化经营既可以通过内部发展完成，也可以通过兼併活动完成。然而，在特定情况下，通过兼併达到多样化经营要优于内部发展途径。企业可能仅仅是由于缺少必要的资源或其潜力已超过了行业容量而缺少内部发展的机会，这就需要通过混合併购来分散这些资源或潜力。财务协同效应也对这一时期的併购做出了解释。财务协同效应主要来自较低成本的内部融资和外部融资。有大量内部现金流和少量投资机会的企业拥有超额现金流。有较低内部资金生产能力和大量投资机会的企业需要进行额外的融资。这两个企业的合併可能会得到较低的内部资金成本优势。NielsenandMelicher的实证研究发现，当收购企业现金流比率较大而被收购企业该比率较小时，作为兼併收益近似值支付给被收购企业的溢价比率较高。这意味着从收购企业到被收购企业的所在行业存在着资本的再配置。另一种观点认为，合併后企业的举债能力大于兼併前两个企业举债能力之和，这就提供了投资收益的税收节约。这一观点也常用来解释发生于 20世纪80年代的併购活动。这一时期基于治理学理论的不断完善，出现了从治理学角度来解释併购的诸多理论，Mueller建立了最全面的混合兼併的治理主义解释，这种理论认为治理者往往採用较低的投资收益率，通过併购来扩大自己的声誉，反映了治理者与公司股东间出现的代理问题。

第四次併购浪潮出现在20世纪80年代，它是随着新的融资工具的创新而蓬勃发展起来的。这次併购浪潮扭转了上次併购浪潮跨行业併购的趋势，转而注重加强企业核心竞争力。原因是，金融创新工具，非凡是垃圾债券的使用，使槓桿融资被广泛套用，企业很轻易筹集大量现金进行併购，任何企业，只要经营表现稍微不善，则就有可能成为被收购的目标。同时在这一阶段，分拆作为收购的一种形式占到了80年代併购总额的45%。槓桿交易的滥用最终导致了反接管法、联邦新税制、破产法的实施和对银行监管的强化。对这一阶段併购活动的理论解释主要是Tobin的q值理论和Jensen提出的自由现金流假说。 Tobin的q值理论主要阐明了在不考虑资本利得税的条件下，当企业证券市场价值低于其重置资本成本时，併购将更可能发生。之所以如此，源于在股票市场上，许多机构投资者由于强调短期的收益而往往对具有长期投资价值的公司缺乏投资爱好，导致这些企业的价值被低估；同时，在20世纪70、80年代，由于西方资本主义国家的通货膨胀率较高，也使得许多公司资产的重置成本远高于其历史账面价值，使得这些公司成为有自由资源的公司兼併投资的对象。这些都证实了 Tobin关于公司价值的论述，也从另一侧面表述了企业併购的动因。这一时期用以解释槓桿收购行为的另一种理论是Jensen的自由现金流假说，他认为企业要使效率及股价最大化，自由现金流就必须支付给股东，但是公司的治理层往往没有积极性向股东支付这些剩余现金流，这时只有为公司寻找到更多的投资机会，以降低治理者所控制的资源数量，从而削弱他们的权力，同时，当为额外的投资寻求新资本而进行融资时，治理层也会受到来自外部资本市场的监督，使其行为决策更符合债权人或股东的利益。因而，併购成为解决公司股东与治理者之间利益冲突的一种有效工具。在这一时期，美国的许多企业还利用併购进行合理避税，如可以通过併购一些没有或只有较小股利支出的成长型企业，并在其进入成长期后再将其出售，从而以资本利得税来代替一般的所得税。另外，一个盈利能力强的企业，通过与一个有累积亏损的企业的合併，可以达到少交甚至不交企业所得税的目的。

全球化，信息技术，管制的放鬆及产业结构的变迁要求企业做出迅速调整，从而导致了自上世纪90年代以来的第五次全球战略併购浪潮。这一浪潮在2000-2001年高技术领域的併购浪潮中达到了高潮。经济全球化和信息技术革命导致全球竞争的加剧，竞争的加剧又迫使世界各国普遍放鬆监管政策，这就给併购创造了较有利的企业内部压力和外部环境。跨国公司在这一次併购浪潮中成为领导力量。跨国公司之所以能够在东道国获得经营收益，是因为他们拥有多种所有权优势，其中最重要的是跨国企业所拥有的无形资产优势，如治理、技术知识、品牌或商标优势等。跨国企业研究专家对跨国併购进行了总结：“纵向的跨国企业将中间产品的市场内部化，而横向跨国企业将无形资产的市场内部化。”MitchellandMulherin提出了併购的外部冲击理论，阐述了併购的发生是由于外部因素，如技术革命、全球化、政府监管的放鬆等变动而引起的。Weston也提出了当今跨国併购产生的七大推动因素，它们分别是：技术进步，全球化和自由化贸易，监管鬆弛，规模经济、範围经济、经济互补推动的技术赶超，产业组织的变迁，企业家个人的才能以及股价的上升、利率的降低和经济的持续增长。

由于实践中存在着过高的兼併失败率，使得西方学者把注重力大量集中在兼併的动机上。他们通过对荷兰等许多国家大量兼併案例的实证分析后发现，追求市场控制力、增加利润、增加股东价值、增加销售额、取得规模经济效益、降低成本、提高竞争力、分散风险、应对市场失效等经营目标的经济动机，仍然是企业兼併的主要动因。K.D.Brouthers等认为，兼併动机可以分为经济动机、个人动机和战略动机三类。其中，经济动机包括扩大行销规模、增加利润、降低风险、防御竞争对手等子项目9项，个人动机包括增加治理特权等子项目4项，战略动机包括提高竞争力、追求市场力量等4项。这些研究，为购併动因理论的发展做出了贡献。

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企业併购动因理论一般涉及到四种经济学理论：新古典综合派理论、协同效应假说、委託—代理理论以及新制度经济学中关于併购的理论，下面将分别加以综述。

新古典综合派有关併购动因的理论主要有规模效益理论、市场力假说及税赋效应理论。

规模效益理论是指在一特定时期内，企业产品绝对量增加时，其单位成本下降，即扩大经营规模可以降低平均成本，从而提高利润水平。併购可以在两个层次上实现企业的现模效益，即产量的提高和单位成本的降低。併购给企业带来的内在规模经济在于:通过併购可以对资产进行补充和周整：横向併购可实现产品单一化生产，降低多种经营带来的不适应；纵向併购，将各生产流程纳入同一企业，节省交易成本。併购的外在规模经济在于：併购增强了企业整体实力，巩固了市场占有率，能提供全面的专业化生产服务，更好的满足不同市场的需要。

市场力假说将企业併购的动因归结于併购能够提高市场占有率。由于市场竞争对手的减少，优势企业可以增加对市场的控制能力。但市场占有率的提高并不意味着规模效益的达成，只有在横向或纵向併购中，优势企业既增加了市场占有率，又达成了规模经济，这一假说才能够成立。

税赋效应理论认为併购是由于一个企业有过多的账面盈余，因而必须承担高额税收，为减轻税收负担而採取的行为。被兼併企业往往由于税收负担过重无法持续经营而出售。由于亏损可以在若干年内税前弥补，一个有高额盈余的企业併购一个亏损企业，无疑会带来税收的好处。

由Weston提出的协同效应理论认为公司併购对整个社会而言是有益的，这主要通过协同效应体现在效率的改进上。所谓协同效应，是指两个公司实施併购后的产出比併购前两个公司产出之和要大，即2+2>4。对于併购公司而言,2+2>4的效应主要体现在经营协同效应、财务协同效应、管理协同效应等方面，该假说主要为企业间的横向併购提供了理论基础。

（一）经营协同效应主要来源于规模经济和範围经济

通过併购方式可以扩大企业生产规模，达到规模经济的生产範围，从而降低生产成本。该理论的假设前提是，在行业中存在着规模经济，并且在企业併购活动之前，公司的经营水平和经营规模都达不到实现规模经济的潜在要求。範围经济指企业能够利用现有产品的生产销售经验以较低的成本生产相关的附加产品。

（二）财务协同效应的来源主要是可以取得较低成本的内部融资和外部融资

例如，合併公司的举债能力可能大于合併前各个公司之和，从而可带来税收上的节约，或者举债成本更低，从而可带来财务费用上的节约。该理论隐含的假设前提是，企业併购活动产生的税收减免大于併购成本，但是这种情况只有在特定的条件下才会出现。

（三）管理协同效应主要来源于管理能力层次不同的企业合併所带来效率的改善

假设两个公司的管理效率不同，在高管理效率公司併购另一个公司之后，通过资产重组、业务整合，可以改善低效率公司的管理效率以创造价值。

代理问题的产生是由于公司管理层与股东两者的利益是不一致的，其根本原因在于管理者（决策或控制代理人）和所有者（风险承担者）之间的契约不可能无代价地签订和执行，由此而产生了代理成本。该理论对企业併购动因的解释可归纳为以下三点：

（一）併购可以降低代理成本

公司的代理问题可经由适当的组织设计解决，即当公司的经营权与所有权分离时，决策的拟定和执行与决策的评估和控制应加以分离，前者是代理人的职权，后者归所有者管理，这是通过内部机制设计来控制代理问题。而Manne（1965）认为收购事实上可以提供一种控制代理问题的外部机制，当目标公司代理人有代理问题产生时，收购或代理权的竞争可以降低代理成本。另一方面，Fama和Jensen（1983）提出的自由现金流假说认为与管理者和股东之间在自由现金流支出方面的冲突联繫在一起的代理成本是併购活动的一个主要原因。

（二）经理主义

Mueller（1969）提出的经理主义假说认为代理人的报酬决定于公司的规模，因此代理人有动机通过收购使公司规模扩大，而忽视公司的实际投资收益率。但Lewellen和 Huntsman（1970）的实证分析表明，代理人的报酬与企业利润率相关而与销售水平无关，此结果与Muller的假设相反。持反对意见者则认为收购本身实际就是代理问题的表现形式，因为公司管理层可能会为了其自身利益而做出损害股东利益的併购决策。

（三）自大假说

Roll（1986）提出的自大假说认为，併购企业决策者过多地关注目标企业的未来价值，从而忽视或有意迴避两家公司合併后可能产生的负面协同作用，而併购企业的过高估价来自于自大——他们的过度自信。这一理论的提出，从一个侧面增加了人们对企业併购动机的认识。这意味着企业管理者的意图是增加企业的资产，但其决策违背了股东的利益,併购价格过高。

新制度经济学认为併购的动因在于对併购后公司潜在效率的追求，包括节约交易费用、效率最最佳化等。Coase（1937）提出的交易费用理论为理解公司併购提供了一个较有解释力的基础。交易费用理论认为推动企业兼併有两种基本力量：一是技术关联性决定的兼併，二是存在垄断和寡头的兼併，即“技术决定论”和“市场缺陷论”。商品经济的交易方式分为两种：一种是交易市场的交易，一种是企业内部交易。市场交易发生在企业之间，由市场来调节、控制，这种交易存在很大的不确定性，风险大，费用也高。因此，通过纵向兼併能够将上游产品和下游产品纳人同一企业组织结构内，可降低市场交易费用，达到最终降低成本的目的。Williamsion（1951）进一步发展了 Coase的理论，深入研究了企业“纵向一体化”问题，认为纵向一体化有效地削弱了人的机会主义和有限理性，克服了环境的不确定性。

儘管西方的企业併购动因在一定程度上能够解释我国的部分併购活动,但我国的企业併购动机仍存在自己的特色。如我国有的企业併购的原始动机就是为了迎合主管部门解决长期存在的亏损企业问题、解决财政的沉重负担和支持优势企业发展等要求。另外有的企业併购动机受资本市场限制，买壳上市成为部分企业併购的动机。